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第一節(jié) 利率及其決定

一、利率及其種類(lèi)

（一）利率的涵義

利息產(chǎn)生于貨幣資金的交易。利息從表面上看是貨幣受讓者借貸資金而付出的成本，從實(shí)質(zhì)上講卻是利潤(rùn)的一部分，是剩余價(jià)值的特殊轉(zhuǎn)化形式。利息來(lái)源于社會(huì)財(cái)富的增值部分，體現(xiàn)的是國(guó)民收入的再分配，最終表現(xiàn)為社會(huì)收益的一般形態(tài)。

利率是利息率的簡(jiǎn)稱(chēng)，是指借貸期間所形成的利息額與本金的比率，是借貸資本的價(jià)格。利率的計(jì)算公式如下：

按照計(jì)算利息的時(shí)間，可將利率分為年利率、月利率和日利率。年利率與月利率及日利率之間的換算公式如下：

年利率=月利率×l2=日利率×360

（二）利率的種類(lèi)

1.固定利率與浮動(dòng)利率

固定利率是指按借貸協(xié)議在一定時(shí)期內(nèi)相對(duì)穩(wěn)定不變的利率。它是借貸雙方為便于匡算

成本與收益，而通常不調(diào)整的利率。

浮動(dòng)利率是指按借貸協(xié)議在一定時(shí)期可以變動(dòng)的利率。它是借貸雙方為了保護(hù)各自利益，根據(jù)市場(chǎng)變化情況可以調(diào)整的利率。浮動(dòng)利率較固定利率更能反映市場(chǎng)借貸資本的供求狀況，具有一定的科學(xué)合理性，因而被大多數(shù)國(guó)家和市場(chǎng)所普遍接受。

2.長(zhǎng)期利率與短期利率

3.名義利率與實(shí)際利率

名義利率是指政府官方制定或銀行公布的利率，是包含信用風(fēng)險(xiǎn)與通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)的利率。

實(shí)際利率是指在通貨膨脹條件下，名義利率扣除物價(jià)變動(dòng)率后的利率。

二、利率的結(jié)構(gòu)

（一）利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)

到期期限相同的債權(quán)工具但利率卻不相同的現(xiàn)象稱(chēng)為利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)。

到期期限相同的債權(quán)工具利率不同是由三個(gè)原因引起的：違約風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性和所得稅因素。

債務(wù)人無(wú)法依約付息或歸還本金的風(fēng)險(xiǎn)稱(chēng)為違約風(fēng)險(xiǎn)，它影響著債權(quán)工具的利率。各種債權(quán)工具都存在著違約風(fēng)險(xiǎn)，政府債券的違約風(fēng)險(xiǎn)最低，公司債券的違約風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高；信用等級(jí)較高的公司債券的違約風(fēng)險(xiǎn)比普通公司債券的違約風(fēng)險(xiǎn)要小。一般來(lái)說(shuō)，債券違約風(fēng)險(xiǎn)越大，其利率越高。公司債券的利率往往高于同等條件下的政府債券的利率。

影響債權(quán)工具利率的另一個(gè)重要因素是債券的流動(dòng)性。一般的，國(guó)債的流動(dòng)性強(qiáng)于公司債券，期限較長(zhǎng)的債券，流動(dòng)性差。流動(dòng)性差的債權(quán)工具，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大，利率定得就高些，債券流動(dòng)性越強(qiáng)，其利率越低。

所得稅也是影響利率風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)的重要因素。在同等條件下，具有免稅特征的債券利率要低。在美國(guó)，市政債券的違約風(fēng)險(xiǎn)高于國(guó)債、流動(dòng)性也低于國(guó)債，但由于市政債券的利息收入是免稅的，使得市政債券的預(yù)期收益率相對(duì)較高，長(zhǎng)期以來(lái)，美國(guó)市政債券的利率低于國(guó)債的利率。

（二）利率的期限結(jié)構(gòu)

債券的期限和收益率在某一既定時(shí)間存在的關(guān)系就稱(chēng)為利率的期限結(jié)構(gòu)。表示這種關(guān)系的曲線(xiàn)通常稱(chēng)為收益曲線(xiàn)。如圖2-1所示。

一般而言，隨著利率水平的上升，長(zhǎng)期收益與短期收益之差將減少或變成負(fù)的。也就是說(shuō)，當(dāng)平均利率水平較高時(shí)，收益曲線(xiàn)為水平的（有時(shí)甚至是向下傾斜的），當(dāng)利率較低時(shí)，收益率曲線(xiàn)通常較陡。

收益率曲線(xiàn)的三種特征：

（1）不同期限的債券，其利率經(jīng)常朝同方向變動(dòng)。

（2）利率水平較低時(shí)，收益率曲線(xiàn)經(jīng)常呈現(xiàn)正斜率；利率水平較高時(shí)，收益率曲線(xiàn)經(jīng)常出現(xiàn)負(fù)斜率。

（3）收益率曲線(xiàn)通常為正斜率。

收益曲線(xiàn)是指那些期限不同、卻有著相同流動(dòng)性、稅率結(jié)構(gòu)與信用風(fēng)險(xiǎn)的金融資產(chǎn)的利率曲線(xiàn)。金融資產(chǎn)收益曲線(xiàn)反映了這樣一種現(xiàn)象，即期限不同的有價(jià)證券，其利率變動(dòng)具有相同特征。曲線(xiàn)的這些特征將通過(guò)利率期限結(jié)構(gòu)理論予以詮釋。

1.純預(yù)期理論

純預(yù)期理論把當(dāng)前對(duì)未來(lái)利率的預(yù)期作為決定當(dāng)前利率期限結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵因素。該理論認(rèn)為，市場(chǎng)因素使任何期限長(zhǎng)期債券的收益率等于當(dāng)前短期債券收益率與當(dāng)前預(yù)期的超過(guò)到期的長(zhǎng)期債券收益率的未來(lái)短期債券收益率的幾何平均。如果買(mǎi)賣(mài)債券的交易成本為零，而且上述假設(shè)成立，那么投資者購(gòu)買(mǎi)長(zhǎng)期債券并持有到期進(jìn)行長(zhǎng)期投資時(shí)，獲得的收益與同樣時(shí)期內(nèi)購(gòu)買(mǎi)短期債券并滾動(dòng)操作獲得的收益相同。

2.分隔市場(chǎng)理論

分隔市場(chǎng)理論認(rèn)為不同期限債券間的替代性極差，可貸資金供給方（貸款人）和需求方（借款人）對(duì)特定期限有極強(qiáng)的偏好。資金從一種期限的債券向另一種具有較高利率期限的債券的流動(dòng)幾乎不可能。根據(jù)該理論，公司及財(cái)政部的債券管理決策對(duì)收益曲線(xiàn)形狀有重要影響。如果當(dāng)前的企業(yè)和政府主要發(fā)行長(zhǎng)期債券，那么收益曲線(xiàn)要相對(duì)陡些；如果當(dāng)前主要發(fā)行短期債券，那么短期收益率將高于長(zhǎng)期收益率。

3.期限偏好理論

期限偏好理論是以實(shí)際掛念為基礎(chǔ)的，即經(jīng)濟(jì)主體和機(jī)構(gòu)為預(yù)期的額外收益而承擔(dān)額外風(fēng)險(xiǎn)。

三、利率決定理論

（一）古典利率理論這一理論也稱(chēng)真實(shí)利率理論，它建立在薩伊法則和貨幣數(shù)量論的基礎(chǔ)之上，認(rèn)為工資和價(jià)格的自由伸縮可以自動(dòng)地達(dá)到充分就業(yè)。在充分就業(yè)的所得水準(zhǔn)下，儲(chǔ)蓄與投資的真實(shí)數(shù)量都是利率的函數(shù)。這種理論認(rèn)定，社會(huì)存在著一個(gè)單一的利率水平，使經(jīng)濟(jì)體系處于充分就業(yè)的均衡狀態(tài)，這種單一利率不受任何貨幣數(shù)量變動(dòng)的影響。

古典學(xué)派認(rèn)為，利率決定于儲(chǔ)蓄與投資的相互作用。儲(chǔ)蓄（S）為利率（i）的遞增函數(shù)，投資（I）為利率的遞減函數(shù)。如圖2-2所示。

當(dāng)S＞I時(shí)，利率會(huì)下降，反之，當(dāng)S＜I時(shí)，利率會(huì)上升。當(dāng)S=1時(shí)，利率便達(dá)到均衡水平。

該理論的隱含假定是，當(dāng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)的儲(chǔ)蓄等于投資時(shí)，整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)達(dá)到均衡狀態(tài)，因此，該理論屬于“純實(shí)物分析”的框架。

（二）流動(dòng)性偏好利率理論凱恩斯認(rèn)為，貨幣供給（Ms）是外生變量，由中央銀行直接控制。因此，貨幣供給獨(dú)立于利率的變動(dòng)，在圖上表現(xiàn)為一條垂線(xiàn)。

貨幣需求（L）則取決于公眾的流動(dòng)性偏好，其流動(dòng)性偏好的動(dòng)機(jī)包括交易動(dòng)機(jī)、預(yù)防動(dòng)機(jī)和投機(jī)動(dòng)機(jī)。其中，交易動(dòng)機(jī)和預(yù)防動(dòng)機(jī)形成的交易需求與收入成正比，與利率無(wú)關(guān)。投機(jī)動(dòng)機(jī)形成的投機(jī)需求與利率成反比。

用L 1表示交易需求，用L2表示投機(jī)需求，則L1（Y）為收入Y的遞增函數(shù)，L2（i）為利率i的遞減函數(shù)。貨幣總需求可表述為：

L=L 1（Y）+ L2（i）

然而，當(dāng)利率下降到某一水平時(shí)，市場(chǎng)就會(huì)產(chǎn)生未來(lái)利率上升的預(yù)期，這樣，貨幣的投機(jī)需求就會(huì)達(dá)到無(wú)窮大，這時(shí)，無(wú)論中央銀行供應(yīng)多少貨幣，都會(huì)被相應(yīng)的投機(jī)需求所吸收，從而使利率不能繼續(xù)下降而“鎖定”在這一水平，這就是所謂的“流動(dòng)性陷阱”問(wèn)題。

如圖2-3所示，均衡利率取決于貨幣需求線(xiàn)與貨幣供給線(xiàn)的交點(diǎn)。

在“流動(dòng)性陷阱”區(qū)間，貨幣政策是完全無(wú)效的，此時(shí)只能依靠財(cái)政政策。

（三）可貸資金利率理論可貸資金利率理論是新古典學(xué)派的利率理論，是為修正凱恩斯的“流動(dòng)性偏好”利率理論而提出的。實(shí)際上可看成古典利率理論和凱恩斯理論的一種綜合?？少J資金論綜合了前兩種利率決定論，認(rèn)為利率是由可貸資金的供求決定的，供給包括總儲(chǔ)蓄和銀行新增的貨幣量，需求包括總投資和新增的貨幣需求量，利率的決定取決于商品市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)的共同均衡。

“可貸資金模型”的代表人物是英國(guó)的羅伯遜與瑞典的俄林。